Pour comprendre le sentiment actuel, il faut nommer avec précision les trois phénomènes qui se sont cumulés depuis l’automne 2025. Car ce sont trois chocs de nature très différente, qu’il serait dangereux d’agréger en une seule narrative catastrophiste.
Entre septembre 2025 et février 2026, plusieurs dossiers de dette privée se sont révélés toxiques, non pas pour des raisons macroéconomiques, mais à cause de fraudes et de défaillances de due diligence sur des dossiers en majorité sans sponsor de private equity.
| Société | Secteur | Problème identifié | Date |
|---|---|---|---|
| Tricolore Auto | Distribution crédit auto | Fraude Faux comptes · sans sponsor PE | Sept. 2025 |
| First Brands | Pièces automobiles | Crédit faible Sans sponsor PE | Sept. 2025 |
| MFS (UK) | Prêt relais | Fraude, Faux chiffres · sans sponsor PE | Fév. 2026 |
En février 2026, Anthropic lance Claude Cowork et sa version Opus 4.6 permettant de relier simplement des agents IA aux logiciels les plus utilisés par les entreprises. L’événement déclenche une onde de choc sur les valorisations des logiciels financés à fort levier. La peur du marché est simple et brutale : les SaaS financés avec beaucoup de dette sont-ils en danger d’obsolescence technologique accélérée ?
Orlando Bravo, cofondateur de Thoma Bravo, premier fonds de private equity mondial spécialisé dans le logiciel d’entreprise, avec plus de 600 acquisitions et 77 sociétés en portefeuille générant 30 milliards de dollars de chiffre d’affaires annuel, a été parmi les premiers à nommer la réalité frontalement : certaines sociétés de logiciels touchées par l’IA subissaient des baisses de valorisation justifiées. Et d’ajouter que nombre des noms impactés le “méritaient”.
« Le logiciel, ce n’est pas le code ni la technologie. Le logiciel, c’est la connaissance métier »
Orlando Bravo — Cofondateur, Thoma Bravo
La leçon d’Orlando Bravo est précieuse : tous les logiciels ne se valent pas face à l’IA. Ce qui est en danger, c’est le logiciel générique, celui qui se résume à “une interface graphique acceptable sur du code indifférencié”, reproductible par des agents IA. Ce qui résiste, voire s’apprécie, c’est le logiciel de spécialité, porteur d’une connaissance métier accumulée sur des années.
Le troisième choc a été le plus visible médiatiquement : plusieurs grands fonds evergreen de dette privée ont temporairement restreint les rachats courant 2025-2026.
HPS -> 🇺🇸 États-Unis -> Gate temporaire
BlackRock -> 🇺🇸 États-Unis -> Gate temporaire
Blue Owl -> 🇺🇸 États-Unis -> Gate temporaire
La mécanique est classique : les demandes de rachat ont dépassé la capacité normale de 5 % de la NAV par trimestre, déclenchant les mécanismes de gate prévus contractuellement. Ce n’est pas un défaut, c’est une restriction temporaire prévue dans les documents d’information.
Quand on analyse ces dossiers de façon rationnelle et qu’on les discute directement avec les gérants, le côté anxiogène disparaît presque immédiatement. Le marché a amalgamé trois phénomènes distincts dans une seule narrative de crise. C’est une erreur d’analyse que nous ne devons pas commettre avec nos clients.
Le défaut est le risque inhérent au crédit. Les entreprises peuvent dévisser, il peut y avoir de la fraude. Ce n’est pas nouveau. La vraie question n’est pas “y a-t-il des défauts ?” , il y en aura toujours, mais : les gérants ont-ils bien fait leur travail de sélection ?
Les bonnes questions à se poser sur un fonds de dette privée sont :
Les trois faillites évoquées en section 1 sont des cas de mauvaise sélection, pas d’une défaillance structurelle de la classe d’actifs. La différence est fondamentale.
L’intelligence artificielle introduit un nouveau facteur d’analyse pour les portefeuilles de dette privée exposés au logiciel. Mais il ne faut pas confondre un risque sectoriel réel et un risque généralisé qui toucherait l’ensemble des actifs logiciels.
Les bonnes questions à se poser sont :
Comme l’a rappelé Orlando Bravo lors de la journée investisseurs de Thoma Bravo à Miami, certains actifs sont structurellement protégés, notamment lorsqu’ils traitent des données critiques, sont intégrés dans des processus réglementés, ou nécessitent des certifications étatiques. Dans ces cas, l’IA représente un risque très limité à court et moyen terme et représente même une opportunité de croissance du marché sous-jacent.
Un fonds evergreen de dette privée n’est pas un OPCVM monétaire. Sa liquidité est organisée, structurée, mais elle n’est pas garantie. Rappelons la mécanique :
À cette structure s’ajoutent les intérêts des prêts et des remboursements naturels liés aux cycles du private equity, à mesure que les entreprises financées remboursent leur dette ou sont cédées, le capital revient dans le fonds. C’est une liquidité organisée, pas une liquidité garantie. Les gates déclenchés aux États-Unis signifient simplement que la structure a fonctionné comme prévu, pas qu’elle est défaillante.
Après cette analyse, trois convictions s’imposent pour tout investisseur exposé ou qui envisage d’être exposé à la dette privée evergreen.
N’hésitez pas à nous contacter si besoin d’informations complémentaires.
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