Changement de paradigme

Quelque chose s’est cassée dans la croyance des investisseurs au second trimestre 2018, ces derniers voyant leurs certitudes, acquises au cours de la dernière décennie, voler en éclat les unes après les autres.

On pense bien sûr au passage de la parole aux actes de Donald Trump sur le plan du commerce international avec l’émergence des tarifs douaniers, à rebours de la trajection d’ouverture commerciale depuis le début du XXIème siècle. Cela fait craindre une fragilisation du premier contributeur à la croissance mondiale : la Chine. Côté européen, l’affrontement entre les autorités européennes et italiennes fait ressurgir le spectre du scénario grec, avec des doutes sur la pérennité de la monnaie unique.

Dans ces conditions, l’allocation d’actifs devra rester prudente dans les trimestres à venir, tout en sachant profiter des corrections excessives associées à un environnement plus volatil.

 

Zone euro : L’impasse italienne

La décélération du rythme de croissance de la Zone euro se confirme à travers de nombreux indicateurs. L’indice composite des directeurs d’achats (PMI), même s’il reste toujours en zone d’expansion, atteint 52,1 en septembre 2018 contre 54,9 en juin et 58,8 en début d’année (cf. graphique). De même, l’indice de sentiment économique en Zone euro baisse à 11,4 début octobre contre 12 en septembre. Aucun pays n’est épargné par cette tendance, y compris la locomotive allemande (cf. focus p.3).

 

Pour autant, il convient de ne pas céder (encore) au catastrophisme : les fondamentaux européens restent meilleurs qu’ailleurs avec un déficit public faible à 0,9% du PIB, une dette publique relativement basse, à 86,7% du PIB,que des excédents commerciaux représentant 1,6% du PIB pour le deuxième trimestre 2018.

La principale source d’inquiétude consiste en l’impasse dans laquelle se trouve l’Italie, dont le Budget 2019 a été rejeté par la Commission européenne. En effet, l’annonce d’un budget prévoyant un déficit de 2,4% du PIB pour 2019, soit 0,8% plus élevé que les préconisations de Bruxelles, a provoqué une hausse des taux italiens à 10 ans jusqu’à 3,7%.

 

 

Ces derniers restent encore aujourd’hui proches de 3,5%, or une hausse prolongée des taux italiens nous parait clairement insoutenable pour les agents privés, que sont les ménages et entreprises italiens. Quid de la suite ? Matteo Salvini a annoncé que le gouvernement interviendrait si l’écart entre le taux à 10 ans italien et allemand dépassait 400 points de base (il a déjà atteint 340 points de base le 19 octobre et se maintient au-dessus de 300 depuis), mais quel levier pourra-t-il activer ?

D’autant plus que l’Italie doit faire face à une conjoncture difficile, l’indice des directeurs d’achats (PMI) atteignant le niveau limite de 50, signalant une stagnation de l’activité dans un contexte où le taux de chômage à 9,7% reste l’un des plus élevés de la Zone.

Le cas Italien couplé à la perspective d’un Brexit dur fait aujourd’hui trembler les observateurs internationaux, qui redoutent que le Vieux continent s’offre à nouveau une crise « à la grecque » comme en 2011-2012, ayant abouti à la hausse généralisée des taux souverains des pays du Sud entrainant l’ensemble du continent en récession. Si pour le moment on ne constate pas encore de contagion aux autres grands pays européens (les taux souverains s’élevant à 0,46% pour l’Allemagne, 0,83% pour France et 1,7% pour l’Espagne), la Banque Centrale Européenne devra rester attentive et se tenir prête à intervenir.

 

Focus : l’Allemagne face à de sérieux vents contraires

Le vent semble tourner du côté de l’économie allemande avec la publication de chiffres décevants et des résultats électoraux défavorables au pouvoir en place. L’indicateur des directeurs d’achat (PMI) a affiché sa plus faible performance depuis mai 2015, passant de 55 au mois de septembre à 52,7 en octobre. L’Allemagne semble subir un ralentissement aussi bien de la demande intérieure qu’extérieure. Le carnet de commandes manufacturières est en baisse pour la première fois depuis quatre ans et les commandes à l’export ralentissent pour le deuxième mois consécutif.

 

 

Cette décélération des indicateurs conjoncturels s’est matérialisée par une baisse de la production industrielle de -0.3% en août par rapport au mois précédent.

Le secteur automobile, véritable moteur de la première économie européenne, cristallise aujourd’hui toutes les inquiétudes :

Au niveau de la Zone euro, de nouvelles régulations environnementales européennes ont particulièrement pénalisé le secteur en Allemagne, où les nouvelles immatriculations ont baissé de près de 40% en septembre par rapport au mois précédent.

 

 

 

 

  • La guerre commerciale menée par Donald Trump pèse également sur le secteur automobile, et ce à différents niveaux. La Chine, premier marché mondial de l’automobile, a enregistré une baisse de ses ventes de – 11.6% au mois de septembre, soit sa première baisse annuelle depuis 30 ans. De la même manière, les incertitudes liées à la guerre commerciale pèsent aussi sur les exportations vers les Etats-Unis, deuxième pays destinataire.
  • Dernier facteur défavorable, les difficiles négociations du Brexit. La Grande-Bretagne étant le premier marché destinataire des exportations de voiture, la possibilité d’imposer des tarifs sur ce marché dans le cas d’un « Hard Brexit » assombrit encore un peu plus les perspectives du secteur outre-Rhin.

Dans ces conditions, il parait désormais clairement hasardeux de compter sur l’économie allemande comme locomotive de la zone euro dans les trimestres à venir.

Source : Primeview, VDA

 

États-Unis : Les cadeaux fiscaux suffiront-ils à porter D. Trump ?

Dans un monde en plein ralentissement généralisé, les Etats-Unis font figure d’exception, en affichant des taux de croissance impressionnants (+3.5% au T3), portée par la consommation et l’investissement, malgré deux ouragans (Florence et Michael en septembre dernier) pourtant susceptibles de pousser les ménages et les entreprises à reporter leurs dépenses.

 

 

 

L’explication de cette « anomalie » mondiale reste la même que le trimestre précédent : la réforme fiscale décidée par D. Trump l’an dernier. A l’image de l’Espagne des années 2005-2007 qui avait « acheté » la croissance à court terme via l’endettement des ménages, le président américain a « offert » aux ménages et entreprises de la zone un cadeau de Noël avant l’heure. Probablement, avec l’objectif pour D. Trump d’assoir un peu plus sa popularité dans la perspective prochaine des élections des « Mid-term » qui verront le Congrès renouvelé le 6 novembre (le Sénat et la chambre des représentants).

Dans ces conditions, il n’est pas surprenant de voir l’indice de confiance des consommateurs se maintenir au plus haut depuis 18 ans dans un contexte où le chômage reste toujours aussi bas (3.7%… soit le niveau le plus faible depuis… 1969 !).

Les dépenses des ménages (qui représentent 70% de la richesse créée aux Etats Unis) devraient ainsi continuer à soutenir la croissance d’ici la fin de l’année. Pour autant, la période n’est pas dénuée de risques. D’une par la politique fiscale a un coût : jamais les recettes fiscales en provenant des entreprises n’a été aussi faible qu’aujourd’hui, creusant d’autant le besoin de financement de la première économie mondiale à un moment où l’épargne mondiale devient moins disponible. D’autre part, la politique monétaire de la Fed qui a encore augmenté ses taux directeurs rend progressivement les conditions de financement moins favorables outre Atlantique (les taux réels sont redevenus positifs pour la première fois depuis 6 ans).

 

 

Au vu des forts taux d’endettement du secteur privé, cette hausse des taux d’intérêt inquiète, elle serait en effet à elle seule susceptible de précipiter la fin du cycle aux Etats-Unis.

 


Émergents : Chine, attention danger !


Du côté de l’Empire du milieu, l’actualité est toujours aussi mouvementée. En effet, la Chine, véritable locomotive du ,monde émergent donne de sérieux signes de faiblesse.

Due à la forte sensibilité de l’empire du Milieu à la demande externe, les attaques sur le plan des tarifs douaniers en provenance des Etats-Unis risquent de priver la seconde économie mondiale d’un moteur de croissance important. Si le pays a tenté de se préparer en « dédollarisant » au maximum son économie et les économies asiatiques en général (les devises régionales sont désormais bien indexées sur le Yuan ), les acheteurs finaux des produits fabriqués en Chine restent américains ou européens… rendant la perspective de tarifs douaniers très négative pour la Chine à court terme.

 

 

Le ralentissement de la croissance des profits des grandes entreprises industrielles en est l’exemple le plus frappant, celui-ci diminuant de 17.5% à fin juin à 14.7% à fin septembre.

 

Autre signe inquiétant, l’endettement des ménages et des entreprises continue de croitre à grande vitesse, illustrant la fragilité actuelle des fondations de l’économie chinoise, qui pourrait céder en cas de conditions de financement moins favorables. Comme on pouvait s’y attendre, les autorités chinoises ne restent pas les bras ballants face à ces signaux et tentent de soutenir l’économie et les marchés financiers, en pleine déconfiture depuis le début de l’année. La Banque Centrale chinoise a par exemple augmenté récemment son aide aux institutions financières de 150 milliards de Yuans pour soutenir les prêts aux entreprises privées. La question qui demeure est celle de l’efficacité de ces mesures, dans un pays déjà surendetté et qui reste cyclique. Pour le moment, celles-ci n’ont pas permis d’enrayer la chute de la monnaie chinoise et surtout d’éviter la fuite des capitaux de repartir à la hausse, à l’image de ce qui s’était passé en 2015-2016.

 

 

Dans ces conditions, il convient de rester prudents vis-à-vis des investissements dans les pays émergents, en particulier asiatiques, tant que ces pays n’offriront pas plus de visibilité quant à la résilience de leur modèle économique dans un monde plus troublé qu’au cours des deux dernières décennies sur le plan des échanges internationaux.

 

Points de vigilance pour le trimestre à venir :

 

  • Zone euro > Évolution des indicateurs conjoncturels en Allemagne
  • Zone euro > Évolution des taux obligataires italiens
  • Zone euro > Contagion des difficultés italiennes aux autres pays de la Zone.
  • États-Unis > Résultats des élections des mid-terms
  • États-Unis > Relation entre D.Trump et la Fed et impact sur les taux d’intérêt
  • États-Unis : Évolution des négociations des traités commerciaux avec la Chine
  • Chine > Évolution du Yuan et fuite des capitaux
  • Émergents >Ralentissement de la demande interne

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